Citadel Securities UK : 38 % de profit en moins, 100 M$ en plus

Un chiffre, une date, un compte déposé

Le 30 avril, Companies House a enregistré les comptes 2025 de Citadel Securities (Europe) Limited. Le bénéfice de l'unité londonienne : 29,2 millions de dollars. Un an plus tôt, elle en avait gagné 47,3. L'année d'avant, 112,8. Et en 2022, 113,4 millions — le meilleur exercice de son histoire.

Trois années de baisse consécutives, donc, dans la même société, sous la même régulation, avec les mêmes équipes. Pendant ce temps, le groupe Citadel Securities dans son ensemble voyait ses revenus de trading grimper d'environ 25 %, à un record de 12,2 milliards de dollars.

Autrement dit : la maison mère n'a jamais aussi bien gagné. Sa filiale britannique de market-making, elle, a perdu les deux tiers de son bénéfice en trois ans.

La thèse : ce n'est pas le trading qui a cassé, c'est le capital

Le compte de résultat de Citadel Securities (Europe) raconte une histoire simple, et ce n'est pas celle qu'on attend.

Le revenu total recule de 18,7 %, à 252,5 millions. Les gains nets sur le portefeuille de trading — la plus grosse ligne — baissent de 19,5 %, à 121,6 millions. Les charges d'exploitation, elles, diminuent de 11,2 %. Une entreprise qui perd des revenus plus vite qu'elle ne coupe ses coûts, mécaniquement, voit son profit s'écraser : le résultat opérationnel chute de 44,2 %, à 39,9 millions.

Jusque-là, rien d'énigmatique. Les administrateurs attribuent la baisse à des volumes de trading plus faibles sur les marchés de base de la société et à des dépenses sur de nouvelles stratégies, dont le développement du market-making en obligations libellées en sterling.

Mais le vrai basculement est ailleurs, dans le bilan. En 2024, la société avait versé 100 millions de dollars de dividende à son unique actionnaire. En 2025, elle n'a rien versé — et l'actionnaire lui a au contraire apporté 100 millions de dollars de capital. Les comptes justifient ce mouvement par la nécessité de « financer des exigences de fonds propres croissantes ».

Lisez cette phrase deux fois. Un dividende sort en 2024, une injection entre en 2025, montant identique, sens inverse. Ce n'est pas une opération de sauvetage : c'est un aller-retour. La maison mère a récupéré du cash quand la règle le permettait, et l'a remis quand la règle l'a exigé.

Le mécanisme : qui décide, qui paie

Pour comprendre, il faut regarder les ratios, pas le résultat.

Les fonds propres de l'unité grimpent de 37,4 %, à 474,3 millions. Son Common Equity Tier 1 — le noyau dur de capital, celui que le régulateur regarde en premier — bondit de 49,5 %, à 444,7 millions. Le total de l'actif augmente de 47,3 %, à 985,3 millions, tiré par les créances sur les courtiers, dealers et chambres de compensation, passées de 287,4 à 498,9 millions.

Traduisons. Une société de market-making ne détient pas des actifs pour les garder : elle les porte le temps de servir une contrepartie. Quand ses positions et ses créances envers les infrastructures de marché gonflent, elle doit poser davantage de capital en face, parce que le régulateur considère ces expositions comme risquées. Ce capital ne travaille pas comme le reste : il ne génère pas de rendement, il autorise l'activité.

Le rendement des fonds propres raconte exactement cela. Il passe de 12,73 % à 7,12 % en un an. Le ratio de liquidité quotidien moyen perd 11,09 points, à 28,2 %. Les administrateurs relient eux-mêmes la baisse du rendement à des « besoins en fonds propres de roulement plus élevés pour soutenir l'activité de trading ».

Voilà la règle du jeu. La Financial Conduct Authority, qui supervise cette entité, fixe un niveau de capital proportionné aux risques portés. Plus vous faites de volume, plus vous devez immobiliser. Le profit ne baisse pas parce que le métier s'est dégradé — il baisse parce que le métier coûte plus cher à exercer. La même machine tourne, mais elle tourne avec un frein à main réglementaire.

Et ce frein, personne à Londres ne peut le desserrer seul. La société paie le prix de sa propre réussite : plus elle grossit, plus le régulateur lui demande de coussins.

Le précédent : la City n'est plus le centre de gravité

L'histoire ne date pas de cette année. Le bénéfice londonien de Citadel Securities a culminé à 113,4 millions en 2022, puis 112,8 en 2023, 47,3 en 2024, 29,2 en 2025. La chute n'est pas un accident de marché, c'est une pente.

Pendant ce temps, la société sœur — Citadel Securities Finance (UK) Limited, qui investit pour son propre compte via des gérants mandatés — a vu son profit bondir de 25 %, à 1,01 milliard de dollars, sur un revenu total de 2,35 milliards. Deux entités, deux régimes, deux résultats. Le market-making régulé s'étiole ; l'investissement propriétaire explose.

Attention toutefois : les deux exercices ne sont pas comparables à périmètre constant. Au 1er janvier 2025, une réorganisation interne a fait céder à la structure ses participations en Corée et en Chine, et lui a fait acquérir des filiales de trading en Irlande, à Singapour, en Australie et au Japon — des mouvements qui, selon les comptes, ont contribué au profit. Ce que Londres gagne d'un côté, elle le perd de l'autre.

Rassemblées, les deux sociétés britanniques affichent 1,04 milliard de dollars de profit en 2025, en hausse de 21,5 %. Le concurrent londonien XTX Markets annonce pour sa part une progression de 33 % de son profit combiné au Royaume-Uni. Londres n'est donc pas morte : elle est devenue un centre de capital, pas un centre de tenue de marché.

Détail qui en dit long : aucune des deux entités n'emploie directement qui que ce soit. Le personnel européen passe par Citadel Securities Europe Services Limited — 277 personnes en moyenne à Londres, Paris et Zurich en 2025, contre 244 l'année précédente, pour un coût salarial en hausse de 16,5 %, à 356,3 millions. Des effectifs qui montent, des coûts qui montent, un profit qui descend. Le centre de coût est en Europe ; le centre de profit s'en éloigne.

Le déplacement : ce que le régulateur fabrique sans le vouloir

Citadel Securities ne se retire pas. Elle redéploie. Les comptes mentionnent deux projets déjà présents l'an dernier : créer une filiale pour commencer à trader en Chine — une demande déposée auprès de la China Securities Regulatory Commission en janvier 2025 — et élargir sa plateforme de taux en sterling. Elle a aussi pris pied dans les actifs numériques, avec une participation de 400 millions de dollars dans Crypto.com en juillet.

Vous voyez le schéma. Une exigence de capital plus lourde à Londres rend chaque dollar de profit londonien plus cher à produire. La réponse rationnelle n'est pas de se battre contre le régulateur : c'est d'aller chercher le rendement là où le capital coûte moins cher à immobiliser. La Chine, les taux en sterling, les actifs numériques — trois terrains où les règles du jeu sont différentes.

Ce que la FCA obtient, en durcissant ses exigences : des bilans plus solides à Londres. Ce qu'elle obtient sans l'avoir demandé : un market-maker mondial qui répartit son risque — et son profit — ailleurs. Le régulateur ne perd pas la partie ; il en change le terrain.

Pour le lecteur africain, le ricochet est direct. Les marchés de capitaux du continent — Johannesburg, Lagos, Nairobi, Casablanca — dépendent de la liquidité fournie par une poignée d'acteurs globaux de ce type. Quand ces acteurs déplacent leur capital vers des juridictions où il travaille mieux, la profondeur des carnets se déplace avec eux. Le coût de la couverture de risque pour un émetteur africain n'est pas fixé à Lagos : il est fixé là où le capital mondial accepte de se poser.

Reste une question que les comptes ne tranchent pas. Le rendement des fonds propres de l'unité londonienne est tombé à 7,12 %. À ce niveau, combien de temps un groupe qui gagne 12,2 milliards de dollars ailleurs continue-t-il d'injecter 100 millions par an dans une activité qui rapporte moins que le coût de son propre capital ? L'aller-retour de 2024-2025 était peut-être une correction. La prochaine injection sera une décision.