Atlas Atomics : 400 M$ pour une startup qui n'a rien à vendre

Le tour de table le plus silencieux de l'année

Atlas Atomics a levé environ 400 millions de dollars en série A, à une valorisation d'environ 1,9 milliard. General Catalyst mène l'opération, Andreessen Horowitz y participe. La société co-fondée et soutenue par Vivek Ramaswamy, dirigée par le co-fondateur Kevin Gan, n'a pas détaillé sa technologie, ni son calendrier de commercialisation, ni son plan de mise sur le marché.

Quatre cents millions de dollars pour une série A. Pour situer : c'est le montant qu'une entreprise de logiciels lève d'ordinaire en série C, après avoir prouvé un chiffre d'affaires. Ici, il n'y a pas de chiffre d'affaires à prouver, parce qu'il n'y a rien à vendre avant plusieurs années. Et ce n'est pas un accident de parcours : c'est le fonctionnement normal du nucléaire nouvelle génération.

Le vrai actif n'est pas le réacteur, c'est la licence

Une startup nucléaire ne se heurte pas d'abord à un problème de physique. Elle se heurte à une commission fédérale qui instruit son dossier pendant des années, à un site qu'il faut obtenir, à une population locale qu'il faut convaincre, à un combustible qu'il faut sécuriser. Aucune de ces étapes ne se comprime avec de l'ingénierie logicielle.

D'où la logique du chèque. Dans un secteur où le premier dossier déposé dispose d'une avance que le deuxième ne rattrapera pas — parce que les régulateurs traitent les files d'attente dans l'ordre, parce que les sites sont rares, parce que les ingénieurs capables de porter un dossier sont une poignée dans le monde —, l'argent n'achète pas un produit. Il achète une position. General Catalyst et Andreessen Horowitz ne financent pas un réacteur : ils financent un rang.

C'est une rupture dans la manière dont le capital-risque raisonne. Pendant vingt ans, la thèse dominante était qu'un petit nombre d'ingénieurs pouvait, avec peu de capital, casser un marché installé. Le nucléaire inverse tous les termes : beaucoup de capital, beaucoup de temps, et une barrière à l'entrée qui n'est pas technologique mais administrative. Les investisseurs qui savent lire un calendrier réglementaire prennent l'avantage sur ceux qui savent lire un produit.

Ce que la demande d'électricité change

Il y a une raison conjoncturelle à ce basculement : la consommation électrique des centres de données. L'entraînement et l'inférence des modèles d'intelligence artificielle ont fait apparaître, pour la première fois depuis des décennies, une croissance de la demande que les réseaux existants ne peuvent pas absorber sans construire. Les utilities, les gouvernements et les entreprises cherchent des sources d'électricité pilotables — qui produisent quand on le leur demande, pas quand le vent souffle.

Le nucléaire est la seule technologie bas carbone qui coche cette case. C'est ce qui explique que des valorisations à 1,9 milliard apparaissent avant toute démonstration publique. Le marché ne paie pas une promesse technique ; il paie une option sur une ressource qui va manquer.

La règle du jeu : Washington décide, le reste subit

Voilà où la série « La règle du jeu » prend tout son sens. Le nucléaire n'est pas un marché mondial régulé au niveau mondial. C'est une poignée de marchés nationaux, chacun avec son régulateur, et le plus grand d'entre eux — les États-Unis — donne le ton.

Quand la Nuclear Regulatory Commission américaine accélère ou ralentit l'instruction des dossiers, quand le département de l'Énergie oriente ses subventions, quand un Congrès décide de soutenir ou non un combustible, ce n'est pas seulement l'Amérique qui bouge. C'est l'ensemble de la chaîne qui se réorganise : les ingénieurs partent là où les dossiers avancent, les capitaux suivent les ingénieurs, et les fournisseurs de combustible signent avec ceux qui ont une licence.

Un tour de table de 400 millions à 1,9 milliard est donc, aussi, un signal de politique publique. Il dit que des investisseurs avertis estiment que le cadre américain va dans le bon sens — sinon ils ne placeraient pas ce montant à ce stade.

Le ricochet européen

L'Europe a ses propres projets nucléaires, ses propres régulateurs, et une difficulté structurelle : la fragmentation. Vingt-sept cadres nationaux, des procédures qui ne se reconnaissent pas mutuellement, des calendriers qui s'étirent. Une startup européenne équivalente à Atlas Atomics ne lèverait pas 400 millions en série A, non parce que la technologie serait moins bonne, mais parce qu'aucun investisseur ne peut modéliser une file d'attente réglementaire qui n'existe pas encore.

Le capital-risque européen n'est pas plus frileux que l'américain. Il est simplement privé de la variable qui rend le pari calculable : un régulateur unique, un calendrier lisible, une procédure connue. Sans cela, financer un réacteur revient à financer un procès dont on ne connaît ni le tribunal ni la date.

Et pour l'Afrique ?

Le ricochet est plus indirect, mais il existe. Le continent a des besoins électriques qui dépassent largement ce que les réseaux actuels fournissent, et plusieurs pays explorent sérieusement l'option nucléaire pour la charge de base. Or ces programmes dépendent, pour l'essentiel, de technologies et de financements étrangers. Si la nouvelle génération de réacteurs modulaires se développe aux États-Unis et en Europe, c'est là que les premiers modèles seront certifiés, et c'est là que les premiers prix baisseront.

Autrement dit : la vitesse à laquelle Atlas Atomics et ses concurrents sortent de stealth déterminera, à dix ou quinze ans, ce qu'un opérateur africain paiera pour un réacteur modulaire. Personne, dans ce tour de table, ne pense à Lagos ou à Nairobi. C'est précisément pour cela que le tour de table les concerne.

La question qui reste

Il reste un point que la documentation ne permet pas de trancher. Atlas Atomics opère toujours largement en stealth : ni technologie, ni calendrier, ni plan de commercialisation n'ont été rendus publics. Un investisseur qui met 400 millions dans ces conditions ne parie pas sur un produit, il parie sur des personnes — un co-fondateur qui a passé plus de quinze ans à évaluer des projets énergétiques de grande taille, et un nom qui ouvre des portes.

C'est là que le raisonnement se retourne. Si l'actif principal d'Atlas Atomics est un accès réglementaire et une équipe capable de le convertir, alors la valorisation de 1,9 milliard ne mesure pas une entreprise. Elle mesure le prix d'une place dans une file d'attente. Et une file d'attente n'a de valeur que tant que personne ne double par la gauche.

La question n'est donc pas de savoir si Atlas Atomics réussira. C'est de savoir ce qui se passera le jour où un régulateur, quelque part, décidera que la file peut être réorganisée.